CFA Level 1 - Reading 66: 자산담보부증권(ABS)의 상품 및 시장 특징

지난 포스트에서 유동화의 기본 개념을 배웠습니다. 이번에는 유동화의 결과물인 자산담보부증권(ABS)의 구체적인 상품 구조와 특징에 대해, 특히 신용 리스크를 관리하기 위한 내부 장치들을 중심으로 살펴보겠습니다.

커버드 본드 (Covered Bonds) vs. ABS

ABS를 알아보기 전, 유사하지만 중요한 차이가 있는 커버드 본드에 대해 먼저 짚고 넘어가겠습니다.

• 커버드 본드: 주로 유럽 은행들이 발행하는 담보부 채권입니다. ABS와 달리, 담보자산(Cover Pool)이 발행 은행의 재무상태표에 그대로 남아있으며 별도의 SPE를 설립하지 않습니다. 이 때문에 투자자는 담보자산뿐만 아니라 발행 은행 자체에 대해서도 상환 청구권(Dual Recourse)을 가집니다. 투자자 보호 장치가 더 강력하므로 일반적으로 ABS보다 신용등급이 높고 수익률은 낮습니다.

ABS의 신용 보강 (Credit Enhancement)

ABS는 기초자산 풀에서 발생할 수 있는 채무 불이행(부도)으로부터 투자자를 보호하기 위해 여러 가지 신용 보강 장치를 마련합니다. 신용 보강은 크게 외부 신용 보강과 내부 신용 보강으로 나뉩니다.

내부 신용 보강 (Internal Credit Enhancements)

ABS 구조 자체에 내재된 리스크 관리 장치입니다.

1. 후순위 구조 / 신용 트랜칭 (Subordination / Credit Tranching)
   ABS를 여러 개의 트랜치(Tranche), 즉 신용등급이 다른 증권 그룹으로 나누어 발행하는 것입니다. 기초자산 풀에서 손실이 발생하면, 가장 위험한 후순위 트랜치(주니어 트랜치 또는 에쿼티 트랜치)부터 손실을 흡수합니다. 선순위 트랜치(시니어 트랜치)는 후순위 트랜치가 모든 손실을 흡수한 이후에야 손실을 입기 때문에, 매우 높은 신용등급을 받을 수 있습니다. 이 현금흐름 분배 방식을 폭포 구조(Waterfall Structure)라고 합니다.

2. 과잉 담보 (Overcollateralization)
   발행하는 ABS의 액면가보다 더 큰 가치의 기초자산을 담보로 제공하는 것입니다. 예를 들어, 100억 원의 ABS를 발행하면서 120억 원의 자산을 담보로 잡는다면, 20억 원의 초과 담보가 완충재 역할을 하여 기초자산에서 부도가 발생하더라도 투자자를 보호할 수 있습니다.

3. 초과 스프레드 (Excess Spread)
   기초자산에서 발생하는 이자 수익(예: 5%)이 ABS 투자자에게 지급해야 하는 이자(예: 3%)보다 높을 때 발생하는 차액(2%)을 따로 적립해두는 방식입니다. 이 적립금은 미래에 발생할 수 있는 손실을 흡수하는 예비 자금으로 사용됩니다.

비주택담보 ABS의 종류

주택담보대출 외에도 다양한 자산이 ABS의 기초자산이 될 수 있습니다.

• 신용카드 채권 ABS (Credit Card ABS): 신용카드 사용대금을 기초자산으로 합니다. 카드 사용자들이 원금을 상환하면, 그 돈으로 새로운 카드 채권을 매입하여 자산 풀의 규모를 유지하는 회전 기간(Revolving Period)을 갖는 것이 특징입니다. 이 기간 동안 투자자는 이자만 지급받으며, 회전 기간이 끝나면 원금 상환이 시작되는 상환 기간(Amortization Period)으로 전환됩니다.

• 자동차 할부 채권 ABS (Auto Loan ABS): 자동차 할부 대출을 기초자산으로 합니다. 일반적으로 원리금이 함께 상환되는 구조이며, 신용카드 채권보다 현금흐름 예측이 용이합니다.

• 학자금 대출 ABS (Student Loan ABS): 학자금 대출을 기초자산으로 합니다.

부채담보부증권 (Collateralized Debt Obligation, CDO)

CDO는 채권, 대출 등 다른 부채(Debt)들을 모아 담보로 발행하는 복합적인 구조의 ABS입니다. 다른 ABS와 가장 큰 차이점은 자산 관리자(Collateral Manager)가 존재하여, 시장 상황에 따라 담보자산을 동적으로 사고팔며 포트폴리오를 적극적으로 운용한다는 점입니다.

• CBO (Collateralized Bond Obligation): 회사채 등을 기초자산으로 함.
• CLO (Collateralized Loan Obligation): 주로 레버리지론(Leveraged Loan)을 기초자산으로 함.

핵심 용어 정리

• 트랜치 (Tranche): 동일한 기초자산 풀에서 발행되었지만 신용 위험과 수익률이 다른 증권의 그룹.
• 폭포 구조 (Waterfall Structure): 현금흐름과 손실이 트랜치의 상환 우선순위에 따라 순차적으로 배분되는 구조.
• 과잉 담보 (Overcollateralization): 담보자산의 가치가 발행 증권의 액면가보다 큰 상태.
• 초과 스프레드 (Excess Spread): 기초자산 수익과 증권 이자 비용의 차액. 손실 흡수 재원으로 사용됨.
• 부채담보부증권 (CDO): 다른 부채들을 담보로 하여 발행되는 유동화 증권으로, 자산 관리자가 동적으로 운용함.

마치며

ABS의 핵심은 신용 보강을 통해 기초자산의 리스크를 재분배하는 것입니다. 특히 후순위 구조(트랜칭)는 동일한 자산 풀에서 신용등급이 매우 높은 안전자산(선순위 트랜치)과 주식처럼 위험하지만 높은 수익을 추구하는 자산(후순위 트랜치)을 동시에 만들어내는 금융 공학의 정수입니다. 투자자는 이러한 구조적 특징을 이해함으로써 자신의 위험 선호도에 맞는 적절한 ABS 상품을 선택할 수 있습니다.

다음 포스트에서는 'Reading 67: 주택저당증권(MBS)의 상품 및 시장 특징'에 대해 알아보겠습니다.