CFA Level 1 - Reading 62: 신용 리스크

지금까지는 주로 이자율 변동에 따른 시장 리스크에 초점을 맞추었습니다. 하지만 채권 투자에서 결코 간과할 수 없는 또 다른 핵심 리스크는 바로 신용 리스크(Credit Risk)입니다. 이번 포스트에서는 신용 리스크의 정의와 구성요소, 그리고 이를 평가하는 방법에 대해 알아보겠습니다.

신용 리스크란?

신용 리스크는 채권 발행자가 약속한 이자나 원금을 제때 지급하지 못할 위험, 즉 채무 불이행(Default) 위험입니다. 이로 인해 투자자가 예상했던 수익을 얻지 못하거나 원금 손실을 입을 수 있습니다.

신용 리스크는 크게 두 가지 요소로 측정됩니다.

1. 부도 확률 (Probability of Default, POD): 발행자가 채무를 불이행할 확률.
2. 부도 시 손실률 (Loss Given Default, LGD): 부도가 발생했을 때 투자자가 입게 될 손실의 비율. 이는 (1 - 회수율(Recovery Rate))과 같습니다.

투자자가 최종적으로 입게 될 손실의 기대값, 즉 기대손실(Expected Loss)은 이 두 요소의 곱으로 계산됩니다.

• 기대손실(%) ≈ 부도 확률(%) × 부도 시 손실률(%)

투자자들은 이 기대손실에 대한 보상으로 무위험 채권(국채) 금리에 추가적인 금리, 즉 신용 스프레드(Credit Spread)를 요구하게 됩니다.

신용 분석의 기본 요소 (The Cs of Credit Analysis)

발행자의 신용도를 분석할 때는 다음과 같은 요소들을 종합적으로 평가합니다.

• 상향식 분석 (Bottom-up Analysis): 개별 발행자의 특성에 초점

  • 상환 능력 (Capacity): 영업 현금흐름 등 부채를 상환할 수 있는 핵심적인 능력.
  • 자본 (Capital): 부채 외에 동원 가능한 자본 구조 및 재무적 자원.
  • 담보 (Collateral): 부도 시 청산 가능한 담보 자산의 가치.
  • 약정 (Covenants): 채권 계약서에 명시된 채권자 보호 장치.
  • 경영진의 도덕성 (Character): 부채 상환 의지, 경영진의 성향 등.

• 하향식 분석 (Top-down Analysis): 거시 경제 환경에 초점

  • 경기 상황 (Conditions): 경제 성장률, 인플레이션 등 전반적인 경기 환경.
  • 국가 (Country): 발행자가 속한 국가의 정치, 경제, 법률 시스템.
  • 통화 (Currency): 환율 변동이 외화 부채 상환 능력에 미치는 영향.

신용평가기관의 역할과 한계

S&P, Moody's, Fitch와 같은 신용평가기관들은 발행자와 개별 채권에 대해 신용등급(Credit Rating)을 부여하여 투자자들이 신용 리스크를 쉽게 비교하고 평가할 수 있도록 돕습니다.

신용등급의 활용

• 산업 및 국가 간 신용 리스크 비교
• 시간에 따른 신용 상태 변화 추적
• 신용등급 하락에 따른 채권 가치 하락 위험(신용 이전 리스크, Credit Migration Risk) 평가

신용등급의 한계

1. 시장에 후행하는 경향: 시장 가격이나 신용 스프레드는 신용등급 조정보다 훨씬 빠르게 리스크 변화를 반영합니다.
2. 평가하기 어려운 리스크: 소송, 자연재해, 경영진의 갑작스러운 결정 등 예측 불가능한 사건을 반영하기 어렵습니다.
3. 평가 기관의 실수: 신용평가기관도 완벽하지 않으며, 과거 글로벌 금융위기 당시 서브프라임 모기지 증권에 높은 등급을 부여했던 것처럼 실수를 할 수 있습니다.

따라서 투자자는 신용등급을 맹신하기보다는, 참고 자료로 활용하며 스스로 철저한 신용 분석을 수행해야 합니다.

핵심 용어 정리

• 신용 리스크 (Credit Risk): 발행자의 채무 불이행으로 인해 투자자가 손실을 볼 위험.
• 부도 확률 (Probability of Default, POD): 채무 불이행이 발생할 확률.
• 부도 시 손실률 (Loss Given Default, LGD): 부도 발생 시 예상되는 손실의 비율.
• 회수율 (Recovery Rate): 부도 발생 시 회수할 수 있을 것으로 기대되는 원금의 비율.
• 기대손실 (Expected Loss): 부도 확률과 부도 시 손실률을 곱한 값. 신용 리스크의 기대 크기.
• 신용 스프레드 (Credit Spread): 신용 리스크에 대한 보상으로 투자자가 요구하는 추가 수익률.
• 신용등급 (Credit Rating): 신용평가기관이 평가하여 부여하는 발행자의 신용도 등급.

마치며

신용 리스크는 채권의 기대수익률을 결정하는 핵심 요소입니다. 투자자는 발행자의 부도 확률과 부도 시 손실률을 종합적으로 고려하여 기대손실을 예측하고, 이에 상응하는 적절한 신용 스프레드를 요구해야 합니다. 신용등급은 유용한 참고자료이지만, 시장 상황과 개별 발행자의 특성을 고려한 독자적인 신용 분석 능력을 갖추는 것이 성공적인 채권 투자의 기본입니다.

다음 포스트에서는 'Reading 63: 정부 발행자 신용 분석'에 대해 알아보겠습니다.